今年2月，再融資新規落地后，定增市場火爆，不過由于機構套利空間驟然增多而引發諸多爭議。據財新報道，8月10日，深交所就創業板注冊制改革以來的發審情況及政策動態，向保薦機構作出詳細說明，以提高審核工作的透明度和效率。內容主要涉及IPO、再融資、并購重組方面，其中監管方面明確創業板再融資中戰投需承諾鎖定三年。

戰投承諾三年不轉讓

據了解，在市場最為關心的如何判斷戰略投資者身份方面，此次創業板監管說明指出，如果擬以競價方式向特定對象發行股票，持股比例5%以上的股東必須是以下三類，才能提前確定為發行對象：一、公司控股股東、實控人、關聯人;二、通過此次認購取得實控權的投資者;三、董事會擬引入的境內外戰投。此外，上市公司和主承銷商的控股股東、實控人、“董、監、高”以及重要關聯方不得參與競價。

董事會決議提前確定發行對象時，保薦人需要充分論證控股股東、實控人控制的關聯人對公司的控制關系。如果屬于戰略投資，需符合相關規定。認購資金的來源不得存在對外募集、代持、結構化安排或直接間接使用發行人關聯方資金的情形。

上述情形中，如何定義戰略投資一直都是爭議的焦點。深交所以典型案例說明審核的重點，發行人和戰略投資之間的合作需有具體內容，包括戰投具備的優勢及其與發行人的協同效應。案例中，戰投提名非獨立董事參與公司管理，提升上市公司治理水平，并且在認購股份占發行后總股份5%時，承諾36個月內不得轉讓。也就是說，財務類投資者戰投身份再次不被認可，這與證監會近期監管態度一致，同時再次強化了鎖定期的安排。雖然2月14日出臺的再融資新規將定價發行的36個月限售期減半為18個月，但從具體的操作中，戰略投資依舊承諾三年不轉讓。

對于監管從嚴，市場并不意外。7月22日晚，凱萊英發布2020年度非公開發行股票預案二次修訂稿，相對于初始預案，此次修訂稿至少有如下變化：發行對象，由高瓴資本變為不超過35名特定投資者;發行價格，由123.56元/股鎖價定增變為競價定增;發行目的，由補充公司流動資金變為用于特定項目;限售期，由18個月變為6個月。

上市公司的最新動向，讓市場人士意識到風向已變。開源證券就指出，套利空間較大的引入戰略投資者的定價定增將繼續保持嚴監管態勢。未來定價定增將走向“少而精”，并且投資者均自愿將鎖定期延長至36個月及以上，定增市場的主流品種依舊會是市場化程度更高的競價定增。

已有公司“聞風而動”

今年2月14日再融資政策松綁，定增市場開始回暖。東方財富Choice數據顯示，自2月15日至今，約600家上市企業發布定增預案，預計募資總額超過8146億元。再融資新政本意是提升上市公司融資的便捷性及有效性，但實際操作中，券商、創投等機構紛紛參與，“投機套利”的質疑聲再起。隨后，監管層開始著手微調，3月20日，證監會曾下發了《發行監管問答——關于上市公司非公開發行股票引入戰略投資者有關事項的監管要求》，對再融資新規中的“戰略投資者”作出詳細界定。

“《發行監管問答》對戰投的定義仍然模糊，一些公募基金、保險資管仍然參與了上市公司的鎖價定增方案。不過此次監管明確參與創業板定增的戰投需鎖定三年，實際上就是風向標，其他上市公司可能會仿效，多數戰投身份模棱兩可的機構會選擇退出。”記者接觸的券商內部人士分析。

事實上，此前一些公司已經“聞風而動”。比如，康辰藥業與藥石科技都發布公告終止此前的非公開發行股票方案，藥石科技將鎖價定增調整為6個月的詢價定增，康辰藥業將鎖定期從18個月延長至36個月。

在業內人士看來，戰略投資者相比其他認購對象在參與定增發行時獲得的優惠更多，因此浮盈相對較多，但此前戰投持股鎖定期為18個月，仍然被認為有市場風險，如果18個月延長至36個月，無疑讓融資收益變得充滿不確定性，促使市場情緒降溫。

國海證券分析師樊磊也認為，套利定增受限之后，上市公司整體再融資、定向增發的規模會受到一定的沖擊。