當脫發、肥胖、腸胃問題以及免疫力下降等問題成為困擾年輕人的新焦慮時，亞健康的生活狀態也越來越低齡化，因此各類保健品及營養補充劑等也趁機不斷滲入年輕一代的生活。

6月21日晚，仙樂健康(300791.SZ)公告表示為推進“馬鞍山生產基地擴產項目”的建設需要，公司將使用募集資金3億元向全資子公司安徽仙樂提供無息借款用于實施上述募投項目。

此外，公司將使用募集資金39585.63萬元向安徽仙樂增資，所增資金中2000萬元認繳新增注冊資本，37585.63萬元計入資本公積。此次增資完成后，安徽仙樂的注冊資本由8000萬元變更為10000萬元。

區別于湯臣倍健瞄準C端市場，仙樂健康則更聚焦B端市場，并逐漸放棄自有品牌，專注為其他有保健品生產需求的品牌提供代工，當然這種轉變也時常受到投資者質疑。6月12日再次有投資者在互動易平臺詢問公司“是否存在重要客戶丟單的風險”，而公司則表示“與重要客戶都建立了長期穩定的合作關系”。

年入20億的保健品代工廠

做一個知名保健品品牌有多難?目前，保健品行業通常被劃分為三大類，即維生素和膳食營養補充劑(VMS)、運動營養(SportsNutrition)以及體重管理，而我國超過90%被第一種產品占據。

本身的市場滲透率低、品牌集中度低就帶來激烈的市場競爭，同時從美國等發達國家進口的產品也常常更容易獲得優勢，因此即使是行業龍頭的湯臣倍健每年仍然要占用數十億資金來進行宣傳銷售，銷售費用率逐年增加并在近期穩定在30%左右。

做品牌難，但做品牌的代工廠似乎就要容易多了，一方面不再需要大量的資金來運營品牌，另一方面，貼牌生產在我國保健品市場來說極為常見，粗略估計，貼牌生產的市場規模大約占總量的30%-40%。

于是2016年后仙樂健康正式將業務由toC轉向toB，最明顯的是，公司銷售費用率從2016年后縮減至10%以下并且繼續下降，2020年時已降至5.92%。

目前仙樂健康自述為營養健康食品領域集研發、生產、銷售和提供服務為一體的綜合服務提供商。客戶包括GSK，拜耳，瑪氏，養生堂，無限極、NowHealth Group、美樂家、安琪酵母、QueisserPharma等，2019年9月仙樂健康正式登陸資本市場。

從2020年年報來看，仙樂健康產品主要包括軟膠囊、營養軟糖、粉劑、片劑和功能飲品等，其中前四項占比分別為42.73%、15.83%、15.1%和14.08%，構成了公司的主要收入來源。而2020年的疫情反而促進市場對營養保健食品需求的提升，進而傳導至仙樂健康實現營業收入20.67億，實現歸母凈利潤2.57億，分別同比增加30.85%和80.58%。

毛利凈利均低于湯臣倍健

從2020年年報產品的增長差距也能看出，營養軟糖和功能飲品的同比增幅分別達到了180.28%和279.11%，由于本身規模的不同，事實上營養軟糖收入的增長要更多一些，由此可見保健食品消費者更年輕化后，保健品也更“零食化”，對于產品外形和創新性的要求也更高。

2019年9月登陸A股，此后仙樂健康還在5月時正式向不特定對象發行可轉換公司債券募集資金，兩次募資額分別為10.19億和10.25億，而共有的特性是針對馬鞍山生產基地的建設，合計占用募集資金約8.9億。

目前仙樂健康擁有的三大生產基地分別為汕頭生產基地、馬鞍山生產基地和德國法爾肯哈根生產基地，其中汕頭生產基地生產線最為完備，德國法爾肯哈根生產基地只有少量軟膠囊的生產產能。

而馬鞍山生產基地則為近年產能建設的重點，主要設有功能飲品、粉劑和軟糖生產線，實際產能分別為4800萬袋功能飲品、748.69萬噸粉劑和18億粒軟糖，此外功能飲品和軟糖還有部分在建產能，在4月披露的年報中仙樂健康提到8億粒的軟糖產能已經于1月正式投產。

不過，值得一提的是，即使轉型做了代工廠避開了品牌市場的競爭，在盈利能力方面仙樂健康仍然要比湯臣倍健遜色許多。意料之中的是，仙樂健康32%左右的毛利率要遠低于湯臣倍健65%左右的毛利率，而即使是2016年之前運營著自有品牌的仙樂健康，由于品牌力不強，毛利率最高也只有42.96%。

此外，仙樂健康的銷售凈利率甚至不如每年需要投入大量銷售費用運營品牌的湯臣倍健，雖然后者的凈利率也在近年出現下滑趨勢，但排除2016年及2019年的異常變動，湯臣倍健的凈利率約為20%-25%之間，要完全高過仙樂健康7%-13%的變動區間。

百元產品十元成本

事實上，品牌方和代工廠的差距還體現在周轉效率上。由于直接面向消費者，更多采用“一手交錢一手交貨”銷售方式湯臣倍健應收賬款周轉率接近仙樂健康的5倍，雖然近年有所起伏但總體上是要遠高于后者的。

另一方面，toB的仙樂健康存貨周轉率也要高于湯臣倍健，2016年之前二者相差不大，2016年之后仙樂健康存貨周轉率就從4次左右逐漸提升至2020年的5.91次。

值得一提的是，保健品也是一個有極大利潤空間的行業。從湯臣倍健目前天貓旗艦店銷售價格來看，絕大部分營養補充劑、褪黑素片、中老年鈣片等產品的售價在100至300元不等，而容量通常不超過百片，以銷量排序前幾名的容量均為60片裝。

而據仙樂健康提供的銷售數據來看，1000粒片劑、軟膠囊的銷售單價分別僅為169.56元、155.56元，營養軟糖單價略高一點，但也僅為每千粒206.68元，換句話說，數百元買回家的保健品代工廠出廠價可能僅十分之一，而最終原料成本甚至可能不足10元。

2020年仙樂健康幾乎全線產品價格均有所下降，除了軟膠囊單價略微提升4.45%之外，營養軟糖、粉劑、片劑和功能飲品的銷售單價分別下降2.02%、36%、3.72%和22.58%。

與此同時，銷量的大幅提升才使得仙樂健康凈利潤能夠保持正向增長，其中軟膠囊、營養軟糖、粉劑、片劑和功能飲品銷量分別同比增加2.79%、186.05%、102.71%、13.61%和389.66%。在保健品需求逐漸增長的時代，品牌方和代工廠的競爭貓妹也將持續關注。(徐曉春)