主持人孫華：日前，“十四五”規劃綱要草案公布，文中對資本市場的表述很多，其中包括“提高直接融資特別是股權融資比重”“建立常態化退市機制”“深化新三板改革”“完善市場化債券發行機制”。今日本報記者采訪專家學者，圍繞這四個關鍵詞分析解讀今年資本市場的改革發力點。

3月5日亮相的《中華人民共和國國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和2035年遠景目標綱要(草案)》(以下簡稱“十四五”規劃綱要草案)透露出很多極具“含金量”的資本市場信息，包括“提高直接融資特別是股權融資比重”“建立常態化退市機制”“深化新三板改革”“完善市場化債券發行機制”……

市場人士認為，“十四五”時期，資本市場全面深化改革施工圖路徑清晰，改革的方向更明確，步伐更堅定。

股權融資比重

提升空間大

“十四五”規劃綱要草案提出，完善資本市場基礎制度，健全多層次資本市場體系，大力發展機構投資者，提高直接融資特別是股權融資比重。

巨豐投顧投資顧問總監郭一鳴對《證券日報》記者表示，我國直接融資比例相對較低，而直接融資包括股權融資和債券融資，提高股權融資比重，能吸引長期資金進入，也能在一定程度上解決融資過程中的高杠桿問題，對市場的風險防范以及穩定發展有積極作用。

中南財經政法大學數字經濟研究院執行院長盤和林對《證券日報》記者表示，直接融資可以讓經濟系統性風險減少，以市場主導的直接融資，在風險來臨時可以通過價格波動緩釋風險。股權融資對于企業來說，風險較小，因為沒有還款壓力，可以長期占用資金實現長期發展。

近年來，隨著資本市場深化改革，股權融資規模進一步提升。wind數據顯示，去年以來截至今年3月9日，A股市場股權融資規模達19031.47億元，其中IPO融資規模達5242.13億元，再融資規模達13789.34億元。今年以來，A股市場股權融資規模達2814.9億元，其中IPO融資規模達542.5億元，再融資規模達2272.4億元。

“‘十四五’時期，需要進一步加大對實體經濟特別是中小企業和科技企業的股權融資支持，切實降低實體經濟企業成本，推動經濟高質量發展。”郭一鳴建議，首先，繼續發展和完善多層次資本市場，為直接融資提供便利;其次，完善儲蓄轉化股權投資長效機制，吸引機構投資者以及長期資金不斷進入市場;此外，拓展實體經濟融資渠道，為企業融資提供制度支持。

盤和林表示，還應一方面規范市場，加強信披質量要求，促進市場資金向股市流動，促進資本市場在注冊制下發揮更好的資源和風險分配作用，另一方面維持利率在一個較低水平，以刺激資金向股市集中，促進經濟繁榮。

大力發展機構投資者，是提升資本市場穩定性和整體實力的有效途徑。近年來，資本市場上機構投資者不斷壯大。

郭一鳴認為，機構投資者在資本市場中發揮著重要的作用，大力發展機構投資者不僅有利于優化投資者結構，也將增強資本市場韌性，促進投融資平衡，對于市場能夠起到穩定的作用，而其長期投資以及價值投資理念的樹立，也能進一步引導投資者形成良好的投資習慣，為市場長期穩定可持續發展發揮重要作用。

“機構投資者最大的作用在于集中優勢資源，在制度上，需要鼓勵機構投資者更加多元化，同時需要嚴格機構投資者的信息披露，要讓機構投資者不敢違法違規，做好服務。”盤和林說。

郭一鳴建議，通過不斷完善新股發行、退市等各項資本市場基礎制度，推動形成投資者回報機制，吸引更多機構投資者入市;同時，繼續加大資本市場雙向開放，完善各項配套制度，加大國內外市場互聯互通。

常態化退市機制

威力升級

建立常態化退市機制是資本市場改革的必答題，今年“完善常態化退市機制”被寫入政府工作報告。“十四五”規劃綱要草案提出，全面實行股票發行注冊制，建立常態化退市機制，提高上市公司質量。

全國政協委員、中信集團總經理奚國華認為，注冊制改革的穩步推進，保持了制度的連續性，穩定了市場各方預期，進一步提升了股權融資的市場化水平。注冊制增加了A股市場的股票供給，監管也在強調退市機制的完善，有進有出，讓整個市場更加健康地活躍起來。他建議，監管機構堅持“建制度、不干預、零容忍”的市場化監管思路，加快推行全市場注冊制。

A股退市新規正式施行已兩個月有余，2020年12月31日，滬深交易所發布了修訂后的退市規則，全面修訂了財務指標類、交易指標類、規范類、重大違法類退市標準，為常態化退市機制的建立提供了更穩固的制度基礎。

《證券日報》記者梳理發現，今年以來A股市場中共有8只股票面臨退市。*ST航通申請主動退市。因財務指標退市情況方面，3月5日，*ST工新收到上交所終止公司股票上市決定。暫停上市的*ST秋林年報虧損近6億元，從A股退市也成定局。伴隨著退市常態化機制的建立，低價股不再受到投資者追捧，今年*ST天夏、*ST長城、*ST金鈺、*ST宜生、*ST成城先后觸發“1元退市”標準。

中山證券首席經濟學家李湛在接受《證券日報》記者采訪時表示，退市新規實施后，退市股票數量顯著增長，從側面反映出監管部門對于觸及重大違法強制退市情形的公司絕不手軟，嚴格執行退市，進一步減少劣質股票對直接融資資源的占比。同時，投資者也越來越認識到，好的公司才能夠有長期的投資機會，而垃圾股會被投資者拋棄。長此以往，可以暢通A股的退出渠道。

“退市常態化將成為未來A股邁向國際化的堅實一步，打造良好的優勝劣汰市場生態，有望使得市場資源可以得到充分的優化配置。”李湛如是說。

值得關注的是，退市制度或將再“升級”。近日，證監會副主席閻慶民在上市公司監管工作會議上表示，切實抓好重點任務，全面貫徹落實退市制度改革方案，堅決打好“清欠解保”攻堅戰，深入推進上市公司治理專項行動。

那么，在注冊制向全市場推進的關鍵時期，如何進一步完善退市機制和提高上市公司質量?資深投行人士何南野對《證券日報》記者表示，一是強化對上市公司的監管，對于不符合上市條件的公司堅決貫徹退市政策;二是進一步完善退市標準，使退市標準更加多樣化，讓更多績差公司能夠按照標準退市;三是強化對退市企業所涉及違法違規情況的處罰。對于“問題”上市公司不應一退了之，而應該對導致退市情況產生的原因及所涉及的違法違規情況進行嚴查，對相關責任主體進行懲處。

多措并舉

深化新三板改革

“十四五”規劃綱要草案提出，“深化新三板改革”。再次表明高層對新三板改革的重視程度。

北京利物投資管理有限公司創始合伙人常春林對《證券日報》記者表示，新三板作為服務中小企業高質量發展的資本市場重要組成部分，能夠有效支持實體經濟發展。市場各方對新三板市場發展也有更高期待，持續深化新三板改革是市場各類主體及其對經濟發展形勢的共識，將成為未來資本市場的工作重點之一。

“‘深化新三板改革’，表明新三板作為我國多層次資本市場的重要組成部分，在國民經濟發展中地位顯著提升。”華財新三板研究院副院長、首席行業分析師謝彩向《證券日報》記者稱，新三板是我國中小企業融資的主陣地，掛牌企業中超過90%的企業為民營企業和中小企業，2013年新三板擴容改革以來，新三板市場募資發行次數超過1.1萬次，合計募資金額超過5300億元，為支持我國創新創業型企業發展發揮了重要作用。

自2019年10月25日證監會官宣新三板全面深化改革正式啟動以來，融資方面，符合條件的公司完成公開發行后，進入精選層掛牌，并實施連續競價交易。新三板市場在定向增發基礎上增加了公開發行融資方式。據東方財富Choice數據整理，全面深化改革以來，新三板市場共完成996次發行，融資金額達471.6億元。其中，有51家精選層公司順利完成公開發行，融資金額達127.01億元，占比27%，新三板市場實現了公開發行融資百億元的突破。

投資者方面，據全國股轉公司公布的數據顯示，截至2020年底，新三板市場合格投資者賬戶數達165.82萬戶，包括機構投資者5.74萬戶，個人投資者160.08萬戶。合格投資者數量是2019年底的7.12倍。謝彩認為，“通過整體降低合格投資者門檻，并對基礎層、創新層及精選層實施差異化合格投資者門檻制度，既擴大了投資者規模，又有效控制投資風險，有利于新三板市場平穩健康運行”。

“自新三板全面深化改革以來，目前各項改革措施已順利落地實施，成效顯著。”常春林稱，具體體現在四個方面：一是市場流動性水平顯著提升。例如，今年前兩個月，新三板市場股票成交金額合計為200.14億元，同比增長38%。二是融資功能不斷強化。例如，今年前兩個月，新三板市場完成股票發行115次，發行金額59.51億元，同比增長53%和61%。三是市場生態不斷優化。四是多層次資本市場互聯互通機制不斷完善。

談及下一步深化新三板改革還需在哪些方面發力或有所突破?謝彩認為，深化新三板改革將繼續著力完善新三板市場的融資交易功能，逐步推動注冊制在新三板實施;推動精選層企業今年實現轉板上市，發揮精選層對新三板市場的引領示范作用，吸引更多優質中小企業到新三板掛牌融資發展;繼續優化交易制度，推動實施混合交易制度，滿足市場各方交易需求便捷性;優化投資者結構和降低投資者門檻，提升新三板市場活躍度。

在常春林看來，新三板持續探索破解中小企業資本市場的服務難題，目前已取得了一定成效。但市場發展建設有其自身規律，不可一蹴而就，持續深化改革、不斷完善新三板市場也將成為“十四五”期間的工作重點之一。新三板作為資本市場服務中小企業和民營經濟的重要平臺，將在提高中小企業直接融資比重、提升新三板流動性和市場吸引力三個方面持續發力，以進一步增強對中小企業、民營經濟的服務能力，實現推動中小企業高質量發展，并為新三板市場未來全面實施注冊制、系統優化市場基礎制度體系打牢基礎。

完善債券發行機制

有四大發力點

“十四五”規劃綱要草案提出，“完善市場化債券發行機制，穩步擴大債券市場規模，豐富債券品種，發行長期國債和基礎設施長期債券。”

我國債券市場存量規模已突破100萬億元，成為全球第二大債券市場。全國政協委員、原中國保監會副主席周延禮就推進債券市場高質量發展，建議加強債券市場頂層設計。建議進一步加大改革力度，解決長期應解決未解決的債券市場割裂等問題，研究出臺有關指導意見，實現準入條件、信息披露、資信評級、投資者適當性、投資者保護等規則的統一。同時，建議繼續由中央金融管理部門會同地方政府共同推進債券市場管理體制機制改革。

談及完善市場化債券發行機制還需在哪些方面發力?中信證券研究所副所長、首席FICC分析師明明在接受《證券日報》記者采訪時表示，應多措并舉逐步完善債券發行機制。第一步，健全法治化的違約處置，推動違約債券轉讓及處置法規，逐步引導市場機構更積極地參與債券違約處置當中，培養常態化投資群體，探索中國高收益率市場發展。第二步，深化互聯互通，在債券通北向的基礎上，繼續推動及完善南向通，這一舉措也將利好境內投資者進行全球化債券資產配置。第三步，完善債券市場的對接，尤其是加強銀行間與交易所市場的互通，提升跨市場交易結算的效率，優化債券市場基礎設施建設。第四步，繼續推動改善實體融資現狀。我國債券市場應客觀看待企業違約。同時，在實體企業融資方面，更應發展股債結合產品，緩解民營企業融資難的問題。

中信改革發展研究基金會研究員趙亞赟在接受《證券日報》記者采訪時表示，完善市場化債券發行機制還需在違約處置、事中事后監管和透明化、加大統一執法力度等方面發力。

談及擴大債市規模的必要性和方法有哪些，趙亞赟表示，我國間接融資占比較大，監管一直強調擴大直接融資，而債券是直接融資中門檻較低，融資相對容易的一種方式。發行債券有助于解決企業融資難融資貴的問題。未來，可以從降低投資門檻，擴大開放力度，建設債券風險對沖機制，完善債市監管制度等方面入手進一步擴大規模。

明明表示，作為資本市場的重要組成部分，中國債券市場需要滿足企業和政府的雙向融資需求，因此創設貼近不同類型發行主體融資需求的債券工具非常必要，同時債券的期限也更為講究。

“在116萬億元存量債券規模中，短期債券(1年以內)占比超過26%，1年-2年占比超過13%，2年-3年占比接近13%，3年-5年占比超過18%，從中可以發現，我國中短期債券規模占比超過七成。在‘十四五’規劃綱要草案的指導下，穩步擴大債券市場規模勢在必行。”明明進一步解釋。(昌校宇 包興安 劉萌 孟珂)