距離三只松鼠(300783)創始人“松鼠老爹”章燎源喊出五年萬店的口號已經過去兩年。按照章燎源當時的說法，到2020年，三只松鼠將開出1000家線下門店，而到2024年，將開設10000家線下門店。

然而，截至2021年6月底，三只松鼠的線下零售店數量僅有1104家，1000家出頭的數量不僅距離當初的豪言壯語相去甚遠，和競爭對手良品鋪子近3000家線下店的數量相比，也有不小的差距。

不過，這些劣勢在章燎源眼中卻成了公司能否實現線下突圍的不確定因素，在10月底的天津秋糖會期間，章燎源用“五年，再造一個百億松鼠”的喊話正式宣告三只松鼠挺進線下分銷戰場。

又是一個五年計劃，“松鼠老爹”和他的三只松鼠這次是蒙眼狂奔還是背水一戰?

松鼠上樹，利潤為先?

在10月25日公布的投資者調研紀要中，三只松鼠用“大樹”形容了公司的多品牌戰略模式。其中，堅果類產品無疑是這棵大樹的樹干。從近兩年的財報數據看，堅果類產品在三只松鼠的營收中占據了“半壁江山”。

然而，堅果類產品的一枝獨秀卻無法掩蓋三只松鼠此前品類過于繁雜、盈利能力差的問題。這一隱患直接關系到多品牌戰略這棵大樹是茁壯成長、枝繁葉茂，還是壓根經不起競爭激烈的市場的風雨捶打。

對此，三只松鼠采取精簡SKU，聚焦優勢單品的方法，提升盈利能力。對凈利潤數據的重視程度還表現在三只松鼠此前的股權激勵方案上。從7月5日公布的限制性股票激勵計劃內容看，在業績考核目標中，有關凈利潤增幅的考核指標分別為50%、80%、161%，而營收增幅指標僅分別為14%、28%、63%。

從財報數據上看，上述舉措似乎取得了不錯的效果。對2020年前三季度和2021年前三季度數據進行橫向對比后發現，三只松鼠此前增收不增利的局面正在悄然改變。2021年前三季度，三只松鼠的扣非凈利潤同比增幅分別為50.56%、54.8%、38.01%。與之相對應的是，同期營收數據幾無增長，二、三季度甚至分別同比下滑13.57%、8.59%。

利潤升了，大股東卻減持了?

從增收不增利到增利不增收，三只松鼠的保利潤策略能否算得上成功，還需更多的時間給出回答。但二級市場方面對此似乎有自己的解讀。

2020年6月以來，三只松鼠的股價(前復權)持續下跌，跌幅一度超過60%，市值也從352.68億元跌至170.75億元，折損過半。有投資者表示：“減收增利，意味著公司失去想象空間。”

選擇“離場”的不僅是普通投資者，還有三只松鼠的大股東們。據Wind數據顯示，2020年9月以來，三只松鼠前四大股東中除章燎源以外，其他三席均紛紛選擇減持套現。

其中，NICE GROWTH LIMITED為IDG資本旗下子公司，三只松鼠另一大股東Gao Zheng Capital Limited為其一致行動人，而LT GROWTH則是今日資本的全資控股公司。

上述股東在近一年時間里頻頻發布減持股份預披露公告。期間，NICE GROWTH LIMITED(NICE GROWTH LIMITED和Gao Zheng Capital Limited進行了合并統計)和LT GROWTH減持股份占公司總股本比例分別為6.48%、2.36%，減持金額合計約為18.56億元。

而大股東的減持動作仍在繼續。9月30日，NICE GROWTH LIMITED再次發布減持股份預披露公告稱，擬計劃在未來6個月內，通過集中競價、大宗交易等方式減持所持有的三只松鼠股份不超過2406萬股，即不超過公司總股本的6%。若按11月4日收盤價計算，減持金額或超過10億元。

發力線下卻迎兩道難題

三只松鼠被投資者質疑缺乏想象空間，還與其此前線上線下營收數據相差巨大有關。不過，巨大的份額差距也成了章燎源篤定發力線下分銷，并喊出“五年，再造一個百億松鼠”豪言的邏輯所在：“一旦分銷發力，線下所占份額的空白會被迅速填補。”

從2021年半年報公布的數據看，三只松鼠的新分銷業務實現營業收入6.32億元，同比增長38.0%，占總營收的12.0%。若將投食店和聯盟店統計在內，三大線下業務的營收之和占比約為30%。但需要注意的是，同期的總營收數據僅增長了0.17%。這意味著，三只松鼠線下業務占比大幅提升，是建立在線上業務營收下滑的基礎之上。

伴隨三季報的營收數據進一步下滑，在通過線下擴張打開市值想象空間之前，三只松鼠不僅需要解決“用線上換線下”的尷尬，還需面對兩道難題。

第一道難題來自競爭對手。在線下分銷市場，洽洽食品、鹽津鋪子、百草味早已布局多年。而更讓章燎源緊張的，恐怕是洽洽食品今年7月提出的堅果品牌升級戰略。洽洽食品創始人陳先保直言：“要all in，盡快將洽洽的每日堅果做到行業第一”。這無疑令本就暗流涌動的堅果市場再起波瀾。

其次，是質量把控。雖然，三只松鼠此前在采購生產端、質檢端已經采取多項舉措，力求打造全鏈路的生產管理、食品質量安全管理體系。但在黑貓投訴平臺上，三只松鼠品牌的累計投訴量有1106條，近30天投訴量達51條，其中有多條涉及在三只松鼠的巴旦木中被消費者發現竟然有蟲卵、蟲子的情況。此外，肉干、鴨脖、水果罐頭等非堅果類零食的質量問題也頻頻出現。

在同一平臺，三只松鼠的競爭對手洽洽食品的累計投訴量只有70條，即使算上來伊份、良品鋪子、鹽津鋪子等多個競爭對手，多家零食品牌的累計投訴量之和都沒有三只松鼠一家多。

從線上營收大幅縮減的角度看，章燎源這次的五年計劃即使談不上“壯士斷腕”，也隱約給人一種“背水一戰”的感覺。畢竟，按照目前千家線下店的進度看，他上一次提出的五年萬店計劃極有可能落空。而這次，帶著再造百億松鼠的“野心”，章燎源和他的三只松鼠新的五年計劃能否如愿，拭目以待。

就三只松鼠打造全鏈路的生產管理、食品質量安全管理體系采取了哪些舉措?在發力分銷的背景下，“五年萬店”計劃產生哪些新的變化等問題，《大眾證券報》記者此前致函并致電三只松鼠證券部，但截至發稿尚未收到回復。(徐海峰 陳陟)